债券发行有足够的偿付安全空间

 ◆近2年高速扩张，08年下半年起进入全面收获期投入运营的持有物业将于08年下半年至09年内增加70.5万平方米，达到120万平方米。保守估计，08年-10年住宅开发业务结算面积将分别为20.5、22.0、55.3万平方米，相对于07年有较大增幅。

    ◆北京项目区位良好，高端物业具长期升值空间：

    公司在北京的项目基本集中在亚奥区域，此次政府在奥运场馆及基础设施上的投入，将使亚奥区域居住和商务功能进一步完善。国家会议中心投入使用后，公司在北京中高端会展业务领域的垄断地位有望继续提升，公司在该区域核心位置的酒店、商业、写字楼物业价值未来也将具有长期上涨空间。

    ◆公司开发业务所在细分市场仍发展平稳：

    公司目前在北京的开发业务产品多以别墅及低密度的洋房为主。北京亚奥区别墅价格08年上半年比07年同期上涨了70%，远超同期普通住宅价格涨幅。08年上半年，长沙房地产市场呈现出迥异于全国的走势，商品住宅成交量不降反升。近2年月度成交量波动较小，供求比基本维持在1左右，市场运行平稳。

    ◆09年起，现金流状况不断向好，经营风险下降：

    我们预测2008-2012年公司的现金净流量分别为-18.4、2.0、13.3、21.7、31.2亿元，现金余额分别为5.0、7.0、20.3、42.0、73.3亿元（未考虑新增投资项目情况），2009-2010年的利息保障倍数分别为3.4、5.7、8.9倍，公司的经营活动现金流量足够支付筹资成本及债务的本金回售。

    ◆08北辰债投资价值分析：

    08北辰债到期收益率将比同信用等级的企业债高255个基点。高通胀、全球经济放缓的宏观环境下，预期市场中未来中长期债券收益率有下降的趋势，对于流动性没有过高要求的中期投资者来说，固定收益率的08北辰债将颇具吸引力。

    ◆盈利预测和估值：我们预计2008-2010年每股收益为0.16、0.23、0.31元，业绩增幅69%、38%、35%。我们评估公司每股N为7.58元，目前股价相对其只有7%的折让，在房地产板块中并不具有吸引力，我们仍维持对公司的“中性”