有色金属：明星板块再崛起

有色金属成为今天市场中最耀眼的明星板块，在该板块的刺激下，钢铁、新能源等资源板块也有上行趋势。本轮调整有色金属板块的跌幅本就不多，说明场外资金已经盯上了这块肥肉，或许已经有人先下手了。我们建议对该板块中低市盈率，高成长性的个股予以关注。

    伴随着全球经济的恢复性增长，各种资源产品的价格将呈现景气周期延长的趋势，而导致企业利润大幅增加的因素，不仅是有色金属价格的上涨，同时部分重点企业通过资产注入、行业并购、产量扩张等产业运作也能使企业利润激增、投资价值凸现。

    产业政策对行业发展前景有利

    近几年国家发改委等部门出台了一系列针对有色金属行业的政策法规，主要目的是通过政策的作用达到环保、节能、高效率、限制高耗能产业，集中度提高等。根据上述目标，首先从税收角度讲，我们预计未来必将取消各类资源产品和高耗能产品的出口退税并逐步提高出口关税，这虽然对短期国内金属价格表现有负面影响，但从长期看有利于国内企业竞争力的提高以及金属价格的稳定；另外，从技术，效率，环保，规模等角度看，有利于提高行业进入门槛和行业集中度，降低生产成本，对行业的持续健康发展有利。

    中国需求因素依然支撑金属价格

    从需求面讲，由于未来两年中国经济仍将保持高速增长，工业化和城镇化进程决定中国的金属消费仍将保持较快速度增长，因此我们认为中国因素仍将是支撑未来金属价格的重要因素。

    从一季度国内工业增加值以及固定资产投资增速看，2007 年3 月份IP 增速达到2006 年下半年以来的最高值，固定资产投资增速一季度也开始反弹，强劲的工业增加值和固定资产投资增速，使得一季度中国金属表观消费大增，比如一季度国内精铜进口量同比大增135%，净进口量同比增长高达270%；一季度国内铝锭表观消费量高达40%以上。

    我们认为，中国不可逆转的城镇化进程将使工业增加值和固定资产投资增速在未来两年继续维持较高水平，中国需求因素也将持续的支撑金属价格维持在较高水平。

    行业技术进步影响分析

    有色金属行业的技术进步主要体现在采选矿、冶炼以及加工三个环节，经过多年的发展，三个环节的技术进步都非常明显，我们以铜冶炼为例，即采用艾萨炉新技术带来的效率提高，降低了生产成本，使用艾萨炉比焙烧-反射炉能耗下降80%以上，成本下降应该是非常明显的。

    值得提出的，在金属价格景气度较高时期，冶炼技术的改进对于纯冶炼类企业的影响比“采选—冶炼”一体化企业明显，比如国内铅锌冶炼行业的株冶火炬由于其出色的综合利用水平和冶炼水平，其盈利能力高于锌业股份，但远远落后于驰宏锌锗，因为在金属价格景气度较高时期，矿的毛利率可以高达80%以上，只有矿的毛利率大幅下降，冶炼技术才会对一体化企业的盈利产生较大影响。

    预计行业景气度将持续维持历史高位

    尽管2007 年初金属价格有所调整，但3 月份以来LME 金属价格指数却不断的创出历史新高，5 月初的LMEX 较年初上涨近30%，较2006 年的高点也上涨了10%。我们认为，2007 年上半年的金属价格表现已大大超出2006 年底的市场预期。
 
      预计下半年主要金属价格仍将维持高位

    根据IMF 的预测，2007 年全球经济增速较2006 年有所减弱，主要原因是2007 年美国经济可能比较疲软，特别是美国上半年疲软的房地产行业影响了金属消费增长。IMF 预计2008 年全球经济增速与2007 年持平，因此预计2008年金属消费增速并不会受到影响，如果2007 年下半年美国房地产行业反弹，则金属价格存在创新高的可能。

     预计各金属品种将出现分化

    我们预计各金属品种将出现分化。从金属价格走势判断看，认为小金属优于大金属、贵金属优于基本金属。

    铜：下半年价格高位震荡，有望保持在6500 美元以上

    二季度起铜价大幅上涨，LME 铜价自2 月份低点5350 美元/吨上涨到8300美元/吨左右，上涨幅度高达55%左右。

    从短期看，因为中国一季度进口大增造成铜库存有所上升，需要时间消化，未来几个月进口量可能会趋于下降，另外目前高铜价下净空头头寸下降速度可能会趋慢，因此短期内铜价可能面临一定的调整压力。

    从中长期看，有利于铜价的因素依然存在，主要是中国因素仍然是支撑铜价的主要需求面因素，我们预计中国07 年铜消费量将超过10%，大大高于06年的2%左右，如果美国房地产行业下半年逐步复苏，则铜价有创新高的可能性。另外我们预计目前较低的库存也有利于支撑铜价。从供给角度看，目前极低的铜精矿加工费一方面说明上游原料供应仍偏紧，另一方面会使冶炼厂的产能利用率下降。

    铝和氧化铝：中国因素是主要关注因素，氧化铝价格有下跌压力

    2006 年下半年以来，铝价基本保持稳中有升的态势，虽然全球铝供应处于过剩状态，但一方面由于成本上升因素以及其它基本金属表现较好，另一方面由于LME 库存一直处于历史上较低水平，使得铝价表现比较稳定，我们认为下半年铝价仍在2800 美元左右震荡的可能性较大。

    展望2008 年，由于政府对高耗能产业的调控，我们判断国内产能扩展速度将低于消费增长速度，我们预计未来几年国内电解铝过剩量将会逐步减少，2009 年以后可能会成为铝的净进口国，这对铝价的长期稳定有利。

    锌：供应缺口逐步缩小，2008 年可能转为过剩

    我们认为，随着锌精矿供应紧张局面的逐步缓解，预计2007 年全球锌供应缺口较2006 年缩小，2008 年可能转变为过剩，因此我们判断2007 年平均锌价仍将高于2006 年水平，涨幅可能在10%左右，到2008 年由于逐步转为过剩，锌价有下跌压力。

    锡：趋势依然向好

    从锡消费角度看，电子焊料的无铅化在全球的推广使得锡消费加速增长。2006 年7 月1 日，欧盟关于电子产品无铅化的两个指令开始实施，很多电子材料生产商为了适应这一要求，都在上半年大量转向无铅焊料的生产。2006 年全球锡消费量同比增加了9.51％至36.49 万吨。其中，增幅最多的地区是亚洲，而中国和日本增加则尤为突出。因此未来锡消费量增长一方面依赖电子设备行业的增长，另一方面依赖无铅化进程的深化（目前全球有53%焊料实现了无铅化），2007 年全球锡消费量可能增加7％左右至39 万吨，缺口在2 万吨左右。

    镍：低库存使得价格维持历史高位，波动会加剧

    中国的不锈钢厂能大幅扩张成为镍消费增长的主要驱动因素，2007 年国内主要不锈钢厂商的粗钢产量同比增速高达72%。从供应角度看，2007 年传统镍生产商产量并没有大幅增长，反而麻烦不断，经常因为各类事故或罢工影响产量，而中国的低镍生铁产量大幅增长成为全球镍供应增长的主要贡献者，这也成为影响镍价的主要风险因素，预计2007 年中国的镍铁产量将超过8 万吨。但低镍生铁的高成本以及目前极低的库存水平使得镍价仍能维持在历史高位，同时波动会有所加剧。

    黄金：趋势依然向好

    我们认为，2007 年黄金价格走强主要与弱势美元有关。下半年到2008 年有利于黄金的因素依然存在，包括美元的趋势性看跌、地缘政治、各国央行抛售黄金量下降以及全球矿产金增长极其缓慢。

    资产注入的可能性分析

    优质资产注入对上市公司的业绩影响将可能是跳跃式的，有些也具备可持续性，因此上市公司是否有资产注入已经成为股改之后市场关心的重要课题。根据我们对部分具有资产注入的上市公司股价表现统计，这些公司股价2007年初以来的涨幅大多在100%以上，如果考虑从公布资产注入信息开始计算，涨幅则更大，而2007 年初以来上证指数上涨幅度为50%左右。

    2006 年以来有色行业资产注入的案例较多，我们认为其中的主要原因和金属价格牛市有关，由于金属价格的大涨，大股东拥有的矿山等相关资产的价值也获得大幅上涨，结合股改的完成，大股东往往有充足的动力将资产注入到上市公司。

    根据我们的粗略统计，目前在各有色类上市公司中，大股东拥有与上市公司相关联资产的上市公司有株冶火炬、中钨高新、中金黄金、云南铜业、豫光金铅、稀土高科、贵研铂业、中国铝业等。

      投资策略：

    整体上市或资产注入

    股权分置改革以后各上市公司的大股东有较大动力做大做强上市公司，目前有色行业中整体上市或者大股东注入资产较为频繁，已经成为上市公司实现业绩持续增长的重要因素之一，比如云南铜业集团公司注入矿山以后，使得股份公司基本面发生从“量变”到“质变”变化。涉及到整体上市或资产注入的公司可能主要包括云南铜业、中色股份、铜都铜业、山东黄金、中金黄金、中钨高新、江西铜业。

    估值水平偏低企业

    低估值水平主要体现在大金属如铜、铝、锌等，目前的平均P/E 水平基本在15 倍左右，而且我们预计这些金属品种价格07~08年仍将维持高位，主要上市公司包括云南铜业、铜都铜业、中金岭南等。

    小金属（价格趋势看涨）

    主要集中在锡、黄金、镍等小金属，我们认为这些金属07 年的平均价格将远高于06 年水平。

    深加工类企业

    我们所讲的深加工主要是指具备技术门槛或者市场门槛的有核心竞争力的企业，随着我国制造业的发展和升级，这些企业有望实现持续盈利增长，值得关注的主要有：新疆众和、阳之光、宝钛、厦门钨业、中钨高新、锡业股份、铜都铜业以及宁波东睦等。